Finansal performans değerlendirme yöntemleri ve EVA

Abstract

Bu çalışma, bir finansal performans ölçütü olarak "Ekonomik Katma Değer" (EVA) kavramını incelemeyi amaçlamaktadır. Öncelikle EVA kavramının arkasındaki teori ve özellikleri açıklanmıştır. Böylece, şirketlerin EVA'yı güçlü ve zayıf yönlerini tanıyarak nasıl kullanabilecekleri incelenebilecektir. EVA ve diğer performans değerlendirme ölçütlerinin karşılaştırması yapılarak EVA'nın güçlü ve zayıf yönleri ortaya konmuştur. Ayrıca, bu kavramın bir yönetim aracı olarak kullanılması konusu da çalışmanın kapsamındadır. Uygulama kapsamında EVA kavramının bir işletmede performans değerlendirme ve teşvik sistemlerinde kullanılmasına ilişkin bir örnek çalışmaya yer verilmiştir. X işletmesinin 1998 ve 1999 yılı verilerinden yola çıkarak işletmenin iki ayrı bölümüne ait EVA değerleri hesaplanmış, bu değerlerdeki gelişim incelenmiş ve bu kavramın teşvik sistemlerinde kullanımı ile ilgili bir örnek verilmiştir. Çalışmadaki rakamlar lineer olarak değiştirildiğinden, rakamlar arasındaki ilişkiler aynı kalmasına rağmen bunlar gerçek değerler değildir. Finansal teoriye göre her şirketin ana amaçlarından birincisi hissedarlarının varlığını artırmaktır. Hissedarlar şirketin sahibi olduklarından ve rasyonel bir yatırımcı da uzun vadede iyi bir getiri bekleyeceğinden, bu son derece doğal bir yaklaşımdır. Geçmişte bu amaç, sık sık ihmal edilmiş ya da en azından yanlış anlaşılmıştır. Bu değerlendirme sistemlerinden anlaşılabilir. ROI ve EPS gibi ölçütler en önemli performans ölçme yöntemleri olarak kullanılmış ve bir çok şirket prim sistemlerini de bu kriterlere dayandırmıştır. Ancak, bu ölçütler teorik olarak, işletme değeri yaratmak amacı ile çok iyi uyuşmamaktadır. Bunlar göz önüne alındığında, son yıllarda değer odaklı ölçütlerin neden bu kadar yoğun ilgi gördüğünü anlamak kolaylaşır. Değer bazlı yaklaşımlar, organizasyon ve yönetimlerin hissedarların beklentileri doğrultusunda hareket etmeleri gerektiğini temel alır. Hissedarların varlığını artırmaya yani hissedar değeri oluşturmaya odaklanmak ana amaçtır. Değer bazlı ölçütler de hissedar değeri oluşturma yaklaşımından kaynaklanmış yeni performans ölçütleridir. Bu yeni performans ölçütleri, değerdeki değişime bağlı olarak dönemsel performansı ölçmeye çalışır. Değerin maksimize edilmesi uzun dönemde hissedarların getirişinin de maksimize edilmesi demektir. Son zamanlarda en yaygın kabul gören değer bazlı ölçüt EVA (Economic Value Added :Ekonomik Katmadeğer)'dir. Ekonomik katma değer, bir artık gelir göstergesidir. Vergi sonrası net faaliyet karından faaliyette kullanılan- sermayenin maliyetinin çıkarılması ile elde edilir. ix EVA'nın arkasındaki ana düşünce, işletmenin gerçekleştirdiği faaliyetlerden elde ettiği gelirin bu faaliyetlere yatırılan sermayenin maliyetini karşılaması gerektiğidir. Yani, bir işletme ancak elde ettiği getiri oranı sermaye maliyetini aşarsa katma değer yaratır. Bu ne yeni, ne de ilginç bir düşüncedir. Bu yaklaşım artık gelir kavramından türetilmiştir. Artık gelir kavramının geçmişte neden bu kadar popülarite kazanmadığının olası açıklamalarından biri günümüzde EVA'nın piyasa değeri ile ilgili teorik bilgiler sunan MVA (piyasa katma değeri) kavramı ile birlikte pazarlanması olabilir. Yatırımcıların, işletme değeri üzerine giderek daha fazla yoğunlaştığı zamanımızda bu çok ilgi çekicidir. Ayrıca, bu kavramın yerinde, uygun pazarlama stratejileri ile tanıtılmasının da bu popülarite de yeri vardır. MVA, şirketin toplam değerinden toplam sermayenin çıkartılması sonucu elde edilir. MVA yatırımcıların yöneticilere emanet ettiği sermayenin değerinin ne kadar artırılabildiğinin bir ölçüsünü verir. Bir şirketin MVA yaratmadaki başarısı, yani, işletme değeri yaratıp yaratmaması onun getiri oranına bağlıdır. Eğer şirketin getiri oranı sermaye maliyetini aşarsa, bu şirketin hisseleri sermaye piyasalarında orijinal sermayesine göre primli olarak satılacaktır. Bu, şirketin pozitif MVA'ya sahip olması demektir Diğer taraftan, sermaye maliyetinden daha düşük getiri oranına sahip şirketlerin hisseleri, şirkete yatırılan orijinal sermaye ile kıyaslandığında indirimli bir değerden işlem görecektir. Bir şirketin pozitif veya negatif MVA'ya sahip olması o şirketin sermaye maliyeti ile kıyaslandığında getiri oranının seviyesine bağlıdır. Tüm bunlar EVA için de geçerlidir. Yani. pozitif EVA aynı zamanda pozitif MVA demek olup tersi de doğrudur. EVA ile MVA arasındaki ilişkiyi aşağıdaki gibi gösterebiliriz. MVA = Gelecekteki tüm EVA'lerin Bugünkü Değeri MVA, gelecekteki tüm EVA'ların bugünkü değerine eşittir. Bir firma, EVA'yı artırarak piyasa katma değerini artırır; diğer bir deyişle, firma değeri ile firmaya yatırılan sermaye arasındaki farkı artırır. Faaliyet karından faaliyetlerde kullanılan sermaye maliyetinin çıkarılması ile bulunan EVA, geçmişteki ve gelecekteki tüm sermaye projelerinin net bugünkü değerini gösterir. Bu nedenle, EVA bir işletmenin piyasa değerinin artmasını veya azalmasını yani dışsal sonucu yönlendiren bir iç performans ölçüsüdür. EVA, toplam performansın şirket içi ölçümü için kullanılırken MVA dış ölçümü için kullanılır. EVA'nın günümüzde yaygın olarak kabul görmesinin diğer nedenleri sermaye bütçeleme, performans değerlendirme ve teşvik sistemleri gibi çok önemli üç yönetim fonksiyonunu bütünleştirmesidir. Bu üç fonksiyonun yönetim davranışını pozitif yönde etkilemesi planlanırsa da genellikle bunlar zıt amaçlar için çalışırlar. Genelde yöneticilere en iyi kararın ne olacağı konusunda kafa karıştırıcı ve birbirleriyle çatışan, zıt sinyaller verirler. Bu nedenle, EVA'nın kullanılmadığı durumlarda, yöneticiler birbiriyle ilgisi olmayan ve bazen çelişen performans göstergelerini (ROI, EPS, NPV, IRR,...) ile boğuşmak durumunda kalırlar. Bu arada yöneticilerin prim planlan da sık sık değişir. Bu sonuçlan EVA'yı temel alan yönetimle kıyaslayalım: . Yönetimin amacı ekonomik katma değer (EVA) yaratmak yani şirketin faaliyetleri sonucu ek değer oluşturmaktır.. Sermaye bütçeleme kararlan, uygun bir sermaye maliyeti ile iskonto edilmiş EVA kriterine dayandırılır.. Bölümlerin EVA'sı ve/veya EVA'daki değişimler iş alanlarının performansını ölçer.. Primler, açık, basit ve doğru olarak belirlenmiş hedeflere göre bölümün yarattığı EVA değeri üzerinden hesaplanır. Bu yaklaşımı pratikte uygulamak, işletmenin faaliyetlerini daha yakından incelemeyi sağlar. EVA finansal performansı yeni bir yaklaşımla görmeyi sağlar. Özellikle, özsermayenin bedava bir kaynak gibi algılandığı ve performansın bazı gelir rakamlarına göre değerlendirildiği şirketler için yeni bir yaklaşım getirir. En önemlisi de, EVA şirkette bir düşünce değişimi meydana getirerek yöneticiler ve çalışanların hissedarlar gibi düşünüp hareket etmelerini özendirir. Bu yeni yaklaşım, operasyonel seviyede artan sermaye devir hızı nedeniyle artan işletme değeri sağlar. Birçok şirket maliyetleri kısmak için her türlü önlemi alır, fakat sermaye etkinliğini ihmal eder. EVA ise kullanılan sermayeye ve özellikle gereğinden fazla işletme sermayesine dikkat çekerek işletmelere daha etkin çalışmaları konusunda yardımcı olur. Sermaye maliyetlerini kaynaklarına (örn. organizasyonun fonksiyonları) göre dağıtmak bu etkiyi artırabilir. Dönemsel performans ölçümünde EVA, bazı yanlış bilgilere sebep olabilir. Bunun nedeni, ROI gibi muhasebesel getiri oranları ile aynı zayıf noktalar sahip olmasıdır. Örneğin, enflasyon EVA değerlerini çarpıtabilir. Ayrıca, EVA değerleri hatalı dönemselleştirmeden de etkilenir. Birçok durumda, bu eksikliklerin etkileri çok küçüktür. Ayrıca, bu zayıf noktaların büyük kısmı çeşitli düzeltmelerle yok edilebilir. Eksikliklerine rağmen, EVA bir performans ölçme ve kontrol aracı olarak şirketler için önemlidir. Öncelikle, oldukça basit bir ölçüt olmasına rağmen firmanın ana amacı olan işletme değerindeki artış veya azalışı ölçmede iyidir. Geleneksel performans ölçütlerini (örn. ROI) maksimize etmek, teorik olarak hissedarların varlığını maksimize etmekle aynı değildir. Oysa, EVA'nm maksimizasyonu işletme değerinin maksimizasyonu demektir. Bu nedenle, EVA geleneksel performans ölçütlerinden üstündür. Standart EVA, matematiksel olarak standart DCF formülüne uyar; çünkü DCF'nin değiştirilmiş bir versiyonudur. DCF ve NPV nakit akışına, EVA ise tarihi muhasebe kalemlerine dayanmasına rağmen, EVA'nın DCF'ye eşitliği değerlemede gerçekleşir. EVA'nm bu ilginç özelliğinin nedeni, işletme değerlenirken defter değerindeki artışın dönemsel EVA değerlerini azaltması ya da defter değerindeki bir azalmamn EVA değerlerini arttırması ve sonuçta bu değişimlerin birbirinin etkisini yok etmesidir. Defter değeri etkisiz olması nedeniyle değerleme formülünde ihmal edilebilir. EVA'nın en güçlü özelliklerinden biri de yönetim teşvik sistemlerine uygunluğudur. İşletme değerini artırmada bunun iyi bir yöntem olduğu sayısal olarak kanıtlanmıştır. EVA'nın teşvik sistemi için uygun olmasını nedeni hissedarların varlığına eklenen ek getiriyi ölçmesidir. EVA maksimize edildiğinde, hissedarların varlığı yani işletme değeri de maksimize edilir. Bu basan da yöneticilere prim olarak geri döner. Bu tür bir xi prim sistemi hem yönetim hem da hissedarlar için yararlıdır; çünkü performans seviyesinin EVA prim sistemi uygulanmaya başladıktan sonra artması muhtemeldir. Bu konuda başarılı olmak için, EVA bazlı prim sistemleri uzun dönemli olmalı, EVA'daki değişimleri temel almalı ve hissedar değerindeki önemli gelişmeler için önemli miktarda prim vaat ediyor olmalıdır EVA kavramını ortaya atan Stern&Stewart Danışmanlık şirketi, yöneticilere primlerini birkaç dönemde dağıtan bir yöntem geliştirmiştir. Bu, orta kademe yöneticilerin şirketin ortağı gibi davranmaları beklendiğinden onların daha fazla risk almalarını sağlarken aynı zamanda kısa dönemli, miyop kararlar almaktan sakınmalarına neden olur. EVA diğer periyodik performans ölçütleri gibi bir kısa dönem ölçütüdür. Bundan dolayı, firmalar diğer performans ölçütlerine de önem vermelidir. Bu özellikle büyüme aşamasında olan firmalar için önemlidir. Yine de, bir firmanın basan veya başarısızlığının en sonunda yaratılan işletme değeri ile ölçüldüğünü aklımızdan çıkarmamalıyız. Bundan dolayı, EVA, stratejik amaçlarına ulaşımı değerlendirmede öncelikli olarak başka araçları kullanan firmalar için de önemli bir kriterdir. EVA, hissedarların varlığını artırmaz. Sadece hissedar varlığındaki değişimi ölçer. İşletmenin değeri çok iyi planlanmış stratejilerle, değişimlere hızlı uyum sağlamakla, yeni fikirler ve geleceği iyi tahmin etmekle artırılabilir. EVA farklı stratejileri sayısal olarak değerlemeye yarar. EVA kavramı kendi içinde bazı problemler barındırır ve bazı özellikleri gerçek olmaktan çok göz boyamadır. Fakat, bu kavram, şirketler için fınansal düşüncenin, fınansal sistemin nasıl olması gerektiğini göstermesi bakımından çok önemlidir. Fortune dergisinde ifade edildiği şekliyle: "EVA, değer yaratma kavramım sadece bir slogan olmaktan çıkarıp, modern finansı sınıflardan çıkarıp yöneticilerin odalarına, şirketin içine kadar taşımıştır. ".

This study seeks to search the concept of "Economic Value Added" (EVA) as a financial performance measure. Firstly, the study describes the theory and characteristics of EVA. So, this gives the framework to discuss how companies should use EVA considering both its favorable and unfavorable features. Secondly, it compares EVA with other financial performance measures and determines pros and cons of this concept. In addition, the study explains how EVA should be used as a management tool. ?*.»* In practice chapter an example was given on how EVA can be used in performance measurement and bonus systems. EVA values of the Company X and Profit Centers A and B have been calculated based on the data of 1998 and 1999. The improvements in these figures' were analyzed and an example was given on introducing EVA in bonus systems. In this chapter, all of the figures of Company X have been conversed linearly, so that meaning of the figures and the respective relations between the figures are still unchanged even though they do not relate to any real numbers. The financial theory has since long suggested that every company's ultimate aim is to maximize the wealth of its shareholders. That should be natural since shareholders own the company and as rational investors they expect good long term return on their investment. However, this ultimate aim has been often partly ignored or at least misunderstood in the past. This can be seen e.g. from measurement systems. Financial measures like return on investment (ROI) and earnings per share (EPS) are used as the most important performance measures and even as a bonus base in a large number of companies. However, these metrics do not theoretically correlate with the shareholder value creation very well. Considering this background, it is no wonder that value based measures have received a lot of attention in the recent years. Shareholder value approach bases on the focus of organization and management on acting within the interests of shareholders. The main objective is to focus on increasing shareholders' wealth, that is, creating shareholder value. Value based measures are new performance measures that originate from the shareholder value approach. They seek to measure the periodic performance in terms of shareholder value created or destroyed. Maximizing the value means the same as maximizing long term yield on shareholders' investment. Currently, the most popular, value based measure is Economic Value Added (EVA). Xlll Economic Value Added is a residual income variable. It is defined as net operating profit after taxes substracted with the cost of capital tied in operations. The premise behind EVA is that businesses must cover their capital costs. That means a company will create value added only if the business earns more return than capital cost. This approach is neither new nor peculiar. It is a modified expression of residul income approach. One of the possible reasons why residual income concept did not become so much popular in the past could be that EVA has recently been marketed by MVA (Market Value Added) concept, which presents theoretical information about market valuations. In the times when investors demand focus on shareholder value issues this is appealing. Also, pertinent marketing strategies have contribution in this popularity. Market Value Added (MVA) is the spread between a company's market value and its capital. It reflects how successfull a company has invested capital in the past and how successfull investors expect it to be in investing capital in the future. MVA tell us how much value company has added to, or substracted from its shareholders' investment. A company's success in creating MVA depends on its rate of return. If a company earns higher than its cost of capital, this company will sell at a premium value in stock markets. On the other hand, if the rate of return is lower than cost of capital this company will sell at a discounted price. Whether a company has positive or negative MVA depends on the level of rate of return compared to the cost of capital. All this applies also to the EVA. Thus, positive EVA means also positive MVA and vice versa. The connection between EVA and MVA is below. MVA = Present Value of All Future EVA Market value added is equal to present value of all future EVA. Increasing EVA, a company increases its market value added, or in other words increases the difference between company's value and the amount of capital invested in it. EVA. which is defined as net operating profit after taxes substracted with cost of capital invested, reflects the net present value of all capital projects, past and future. Thus, EVA is the internal measure which leads to the external consequence of building a premium or discount into the market value of a company. The other reasons for EVA' s recently appeal is that it promises to integrate three crucial management functions: capital budgeting, performance measurement and incentive compensation. Together these functions are intended to positively shape management behaviour. However, too often they work at cross purposes, giving managers confusing and often conflicting signals regarding the best course of action. In the absence of EVA, operating- managers often confuse with unrelated and sometimes contradictory performance measures - including ROI, EPS, NPV, IRR, and so on. Also, managers' bonus plan changes very often. Contrast this with EVA based management.. The business goal is to create EVA.. Capital budgeting decisions are based on discounted EVA at an appropriate cost of capital. xiv . Unit EVA, or change in EVA measures business unit performance.. Bonuses depend on unit EVA. This is clean, simple and straightforward. Putting EVA approach into practice can be eye-opening. EVA shows financial performance with a new pair of glasses and offers new approach especially for the companies where equity is viewed as free source of funds and performance is measured by some earning figures. At best EVA helps with creating a mind-set through the organization that encourages managers and employees to think and behave like owners. At operational level this new approach leads often to increased shareholder value through increased capital turnover. In many companies, everything has been done in cutting costs but the capital efficiency has been ignored. EVA has been helpful because it forces to pay attention to capital employed and especially to excess working capital. Allocating the capital costs to their originators i.e.. individual functions of organization can further reinforce this impact. In periodical performance measurement EVA can however in some occasions give misleading information because it suffers from the same shortcomings as accounting rate of return (ROI). Inflation can distort the values of EVA. Furthermore, EVA suffers from wrong periodization. In most cases the impacts of these shortcomings are however fairly small. They can also usually be eliminated for major parts with some corrective adjustments. In spite of its faults, EVA seems to have importance for companies as a performance measurement and controlling tool. First of all, it is fairly simple measure but still measure well the ultimate aim of any company, the increase or decrease in shareholders' wealth. Maximizing traditional performance measures like ROI is not theoretically in line with maximizing the wealth of shareholders. Therefore EVA is superior to conventional performance measures. Standart EVA corresponds mathematically the standart DCF (discounted cash flow) formula because it is a modified version of DCF. EVA' s equivalence with DCF and and NPV holds in valuations although DCF and NPV are based only on cash flows and EVA is based also on historical accounting items. This peculiar characteristic of EVA is due to the fact that the book value in EVA valuation formula is irrelevant in determining value. That is because an increase in "book value of equity" decreases the periodic EVA figures (present value of future EVA) and these changes cancel each other out. One of EVA' s most powerful features is its suitability to management bonus systems. This have been empirically proofed to be good way to increase shareholder value. The good feasibility for this purpose is due to the nature of EVA as excess return to shareholders. When EVA is maximized also shareholder value is maximized. This success returns to the managers as bonus. This kind of bonus system is usually beneficial both to management and the shareholders, because the performance level is likely to rise after introducing EVA bonus system. In order to be successfull, EVA based bonus systems should be long term, based mainly on changes of EVA and offer considerable bonuses for considerable shareholder value improvements. xv Consultants Stern Stewart & Co. have developed a clever method of distributing a manager's bonus over several periods that puts middle managers at risk much as though they were owners and also helps to discourage myopic, single-period decision making..»_,. EVA is as short-term as all other periodic performance measures. Therefore, all companies should rely also on other performance measures. Especially, it is important for e.g. companies in new growth phase. However, we have to bear in mind that the success or failure of any company is measured ultimately as created shareholder value. Therefore, EVA is an important measure also for those companies that use other tools in assessing the achievement of their strategic goals. Wealth does not arise from EVA alone. EVA only measures changes of wealth. Substantial shareholder value increases from outstanding strategy, quick response, great ideas and good predicting of future. EVA helps in quantitive assessing of different strategies but that is all. EVA certainly has its own problems, and some of its virtues are more cosmetic than real. However, it does address the financial way of thinking and shows how financial decisions should be integrated in a financial system. So, it deserves attention. As Fortune express: " EVA promises to complete the transformation of value creation from a mere slogan into a powerful management tool and moves modern finance out of the classroom and into boardroom -perhaps even onto the shop floor".